بازار؛ گروه بورس: یکی از عواملی که روی بازار بورس همواره تاثیر زیادی داشته است انتشار اوراق بوده، زیرا جریان پول را از بازار سهام به سمت بازار بدهی سوق می دهد. از این رو در این گزارش به سیاست های دولت سیزدهم و دو دولت قبل درباره انتشار اوراق پی پردازیم. همچنین از آنجایی که تسویه اوراق منتشر شده در دولت کنونی باید در دولت چهاردهم انجام شود. از این رو میزان اوراق منتشر شده در سه سال گذشته مورد بررسی قرار می گیرد تا اثرات آن بر بازار سهام ارزیابی شود. دولت سیزدهم در شرایطی دولت را تحویل گرفته بود که دولت دوازدهم در سال ۹۹ رکورد انتشار اوراق را شکسته بود. بر همین مبنا دولت سیزدهم در سه سال گذشته ۳۶۲ هزار و ۷۱۲ میلیارد تومان برای بازپرداخت اوراق سررسید شده دولت قبل استفاده کرد و نیم دیگر اوراق منتشر شده را برای پروژه های عمرانی هزینه کرد. همین عملکرد بود که امروز می تواند به افزایش درآمد دولت چهادهم کمک کند. در حالی که رویکرد دولت دوازدهم متضاد با دولت سیزدهم بود. تأمین مالی بودجه طبق گزارش وزارت امور اقتصادی و دارایی از سال ۱۳۹۴ از طریق اوراق بدهی افزایش یافته است. به طوری که نسبت آن به جی دی پی در دولت یازدهم و دوازدهم رشد قابل توجهی داشت. انتشار اوراق بدهی در سال ۱۳۹۹ به ۲۰۲ هزار میلیارد تومان رسید که برابر با ۵ درصد تولید ناخالص داخلی کشور بود.

از ابتدای دولت سیزدهم با افزایش سهم درآمدهای مالیاتی، نفتی از بودجه عمومی، نسبت انتشار اوراق مالی به جی دی پی روند کاهشی یافت. به طوری که در مدت سه سال بین ۲.۱ تا ۲.۸ درصد کاهش داشت.

با توجه به داده های مرکز آمار بر مبنای شاخص مصرف کننده، میزان تعدیل شده اوراق مالی منتشر شده در سال ۱۳۹۹ معادل ۲۸۴۰ و میزان تعدیل شده اوراق منتشر شده در سال‌های ۱۴۰۱ حدود ۱۴۹۸ و در سال ۱۴۰۲ معادل ۱۵۲۶ بوده است. بنابراین سال ۱۳۹۹ تقریباً ۲ برابر سال ۱۴۰۱ و ۱۴۰۲ فروش اوراق مالی اتفاق افتاده است.

تسویه اوراق دولت قبل در دولت سیزدهم

بررسی سهم اوراق منتشر شده در هر سال به نسبت بودجه عمومی نشان می دهد که تأمین مالی بودجه عمومی از ۱۶ درصد سال ۱۳۹۵ به ۳۲ درصد در سال ۱۳۹۹ افزایش یافته است. اما در دولت سیزدهم سهم اوراق در بودجه عمومی روند کاهشی گرفت. تا جایی که سهم اوراق در بودجه عمومی سال ۱۴۰۲ به ۱۵ درصد رسید.

در دولت‌های یازدهم و دوازدهم میزان اوراق مالی که از سال ۱۳۹۵ تا ۱۳۹۹ منتشر شد معادل ۵۳۰ هزار و ۸۰۰ میلیارد تومان بود. در دولت سیزدهم ۷۳۴ هزار و ۳۱۸ میلیارد تومان اوراق مالی منتشر شد که ۳۶۲ هزار و ۷۱۲ میلیارد تومان آن برای بازپرداخت اوراق سررسید شده دولت قبل استفاده شد

میزان انتشار اوراق مالی در دولت سیزدهم نسبت به دولت‌های یازدهم و دوازدهم، به ویژه سال‌های پایانی دهه ۹۰ روندی کاهشی داشته است. در واقع در دولت‌های یازدهم و دوازدهم میزان اوراق مالی که از سال ۱۳۹۵ تا ۱۳۹۹ منتشر شد معادل ۵۳۰ هزار و ۸۰۰ میلیارد تومان بود. در دولت سیزدهم(از ۲۰ مرداد ۱۴۰۰ تا ۲۰ تیر ۱۴۰۳) ۷۳۴ هزار و ۳۱۸ میلیارد تومان اوراق مالی منتشر شد که ۳۶۲ هزار و ۷۱۲ میلیارد تومان آن برای بازپرداخت اوراق سررسید شده دولت قبل استفاده شد.

در واقع انتشار اوراق مالی در سه سال گذشته سهمی در تأمین مالی بودجه نداشته است، بلکه این اوراق در راستای تسویه اوراق قبلی و اجرای پروژه های عمرانی بکار گرفته شده است. در سال ۱۴۰۲ از ۳۵۲ هزار میلیارد تومان اوراق مالی ۲۲۴ هزار میلیارد تومان برای تسویه اوراق گذشته منتشر شده است. در حالی که ۱۳۲ هزار میلیارد تومان از این اوراق غیرنقدی (اسناد خزانه اسلامی) بود. از این رو خالص اوراق منتشر (کسر بازپرداخت اصل اوراق مالی از اوراق مالی نقدی فروش رفته) در سال ۱۴۰۲ برای تأمین بودجه عمومی حدود ۷ هزار میلیارد تومان منفی است.

نسبت اوراق به تولید ناخالص داخلی

مانده بدهی اوراق مالی دولت‌های یازدهم و دوازدهم در دولت سیزدهم تسویه شد. این بدهی معادل ۳۶۲ هزار و ۷۱۲ میلیارد تومان بود که معادل ۹.۱ درصد تولید ناخالص داخلی به قیمت‌های جاری سال ۱۳۹۹ است. در مقابل میزان فروش اوراق مالی در دولت سیزدهم که برای دولت بعد تعهدات ایجاد کرده دارای ارزش اسمی ۷۷۵ هزار و ۹۰۰ میلیارد تومان معادل ۵.۵ درصد تولید ناخالص داخلی به قیمت‌های جاری سال ۱۴۰۲ است. این عدد نشان می دهد که در سه سال گذشته بیشتر از اینکه اوراق برای تامین بودجه بکار گرفته شود. در راستای بازپرداخت اوراق سررسیده شده منتشر شده اند. از این رو در دولت سیزدهم حجم تعهداتی که از محل فروش اوراق بدهی، برای دولت بعدی ایجاد شده نسبت به ارقام تسویه شده کمتر است. تعهدات دولت در اوراق رقم ۷۷۵ هزار میلیارد تومان است که در سال‌های آتی برای بازپرداخت اوراق منتشر شده در دولت سیزدهم تسویه خواهد شد. البته ۹۵ هزار میلیارد تومان دیگر نیز مانده تعهداتی است که تا پایان سال ۱۴۰۴ باید به دلیل انتشار اوراق توسط دولت دوازدهم بازپرداخت شود.

اوراق اثر کمتری در تورم دارد

شیوه‌های مختلفی برای تأمین مالی بودجه عمومی وجود دارد. در دولت سیزدهم برخلاف مسیر گذشته که از محل تنخواه بانک مرکزی برای تأمین مالی کسری بودجه استفاده می شد از اوراق استفاده کرد. بهره مندی از اوراق به عنوان منابع پایدار بودجه نیاز به استفاده از سایر منابع را کاهش داد و خلق بدهی در دولت را منضبط و شفاف کند. به عبارت دیگر استفاده از اوراق مالی برای تأمین مالی بودجه، بهتر از استقراض از شبکه بانکی و بانک مرکزی است. در واقع در اوراق بازپرداخت اصل و سود بدهی دولت مشخص و تضمین شده است در حالی که استقراض از بانک ها به صورت انباشته باقی می ماند و عملا بودن تسویه به دولت بعدی منتقل می شود.

بازار اوراق باید متناسب با شرایط اقتصادی توسعه پیدا کند. همچنین اوراق باید در پروژه های عمرانی و توسعه‌ای هزینه شوند تا علاوه بر ایجاد ارزش افزوده، دولت‌های بعدی بتوانند با منابع حاصل از آن پروژه‌ها به بازپرداخت اوراق قبلی اقدام کنند

همچنین برای شغاف سازی بدهی ها احکام مهمی در برنامه هفتم توسعه توسط دولت سیزدهم و نمایندگان مجلس پیشنهاد شد. این احکام درراستای تبدیل بدهی دولت به شبکه بانکی و سایر اجزا به اوراق مالی انجام شد تا ضمانت وصول آن‌ها مشخص شود. در برنامه هفتم توسعه انتشار اوراق مورد توجه قرار گرفته است. به طوری که بر اساس بند ب ماده ۱۰ قانون برنامه هفتم توسعه، دولت مکلف است سالانه تا سقف ۵۰ هزار میلیارد تومان از بدهی‌های غیراوراقی خود را به اوراق تبدیل کند.

انتشار و تسویه اوراق مالی یک اصل بدیهی در تمام کشورهای دنیا است. هر دولتی برای بازپرداخت اوراق قبلی و همچنین تأمین بخشی از هزینه‌های بودجه، اوراق جدید منتشر می‌کند. بنابراین بازار اوراق باید متناسب با شرایط اقتصادی توسعه پیدا کند. همچنین اوراق باید در پروژه های عمرانی و توسعه‌ای هزینه شوند تا علاوه بر ایجاد ارزش افزوده، دولت‌های بعدی بتوانند با منابع حاصل از آن پروژه‌ها به بازپرداخت اوراق قبلی اقدام کنند. متأسفانه در سال‌های پیش از تشکیل دولت سیزدهم، عمده منابع حاصل از انتشار اوراق بدهی صرف پرداخت حقوق و دستمزد می‌شد. اما در سال های اخیر با افزایش سهم بودجه عمرانی در هزینه‌ها، روال قبل متوقف شد.

مزیت تخصیص اوراق به پروژه های عمرانی

استفاده از اوراق در پروژه‌های عمرانی هزینه‌ها زودتر از منافع اقتصادی خود را نشان داده و مسئولان قبل از اجرای یک پروژه عمرانی باید منابع سرمایه‌ای را برای تأمین مالی پیش بینی کنند. یک پروژه بدون تأمین مالی کافی نمی‌تواند ادامه یابد و هزینه تأمین مالی کافی می‌تواند بسیار زیاد باشد. به این دلایل، توجه به تأمین مالی پروژه یکی از جنبه‌های مهم مدیریت پروژه است. از این رو دولت سیزدهم در تامین مالی پروزه ها از اوراق استفاده کرده است.

اگر به این موضوع به صورت کلان بنگریم تأمین مالی پروژه تنها یک جنبه از مشکل کلی تأمین مالی است. اگر پروژه‌های متعددی با هم در نظر گرفته شوند و تأمین مالی شوند، می توانند در اقتصاد نقش مثبتی ایفا کنند. با وجود اینکه در ۲ سال ابتدایی دولت سیزدهم تسویه بدهی‌های قبلی انجام شده است، اما فروش اوراق بدهی برای تأمین مالی پروژه‌های عمرانی بحثی متفاوت بوده و ارزش افزوده زیادی نیز برای کشور به همراه خواهد آورد.